「dYdXが収益性のあるDeFiへの道を検証」

dYdX verifies the path to profitable DeFi

先週のMainnetカンファレンスでニューヨークにいた場合、仮想通貨カテゴリーで最も尊敬されている企業を名前を挙げるように誰かに尋ねたとしたら、彼らはおそらく取引所を挙げるでしょう。もし同じ質問をウォールストリートで伝統的な金融について尋ねた場合、答えはおそらく銀行になるでしょう。

Galen MooreはAxelarのコンテンツリードであり、dYdXに技術を提供しています。

仮想通貨の興味深い点の1つは、中央集権型取引所がほとんどの側面で頂点にあることです。利益、利用、地位、そしてイノベーション(例:パーペチュアルスワップ、仮想通貨で先駆けて導入された派生商品の一種)などです。DEX(分散型取引所)は、自動マーケットメーカー(AMM)などのイノベーションを提供してきました。

しかし、現時点ではDEXの取引量はCEX(中央集権型取引所)の取引量のほんの一部です。それらは知名度も低く、利用者も少なく、利益はほとんどありません。ほとんどのプロトコルは手数料を生み出すよりも報酬を支払っています。

パーペチュアルスワップ取引所のdYdXは、その最後の点(利益)で例外です。それにもかかわらず、2022年以降、その市場ペアを追加しておらず、その流動性や上場数は最大の中央集権型派生商品取引所に遅れをとっています。Web3や分散型金融(DeFi)の世界では、製品と市場の適合性を見つけるのは難しいです。dYdXはどのようにしてそれを実現しているのでしょうか?

最近、dYdXはAxelarと提携したことを発表しました(私はコアチームの一員として関与しています)。彼らはCosmos SDKとAxelarを使用して専用のブロックチェーン上でバージョン4(v4)の取引所を展開し、他のチェーンからユーザーや担保預金をオンボードするためのクロスチェーンインフラストラクチャをAxelarが提供しています。その展開は次の1〜2ヶ月以内に予定されています。

dYdXについてもっと詳しく学ぶことで、ユーザーに提供されている価値について新たな理解が得られました。私はdYdXの創設者であるAntonio Julianoに質問し、複数のdYdXのユーザーと話をし、ユーザーの採用を推進してきた製品の意思決定について学びました。以下に私が見つけた内容を示します。

背景:PerpスワップとdYdX v3

パーペチュアルスワップ(別名「perpスワップ」または単に「perp」)は、仮想通貨取引所BitMEXによって発明された派生商品です。これは先物契約のようなものですが、満期日の代わりにファンディングレートを定期的に支払います。通常、8時間ごとに支払われます。その人気がBitMEXの台頭を促し、新たなプロの仮想通貨トレーダーのクラスを導入しました。(パープスワップの台頭はすべて順調ではありませんでした。私は2019年に、パーペチュアルスワップ製品の初期バージョンによって引き起こされたシステムリスクやフラッシュクラッシュについて分析しました。)

パーペチュアルスワップは、現在は破産した取引所FTXでも重要なオファリングでした。FTXはビットコインではなくドルで清算し、長い尾のマイナーなアルトコインのペアをリストアップすることでイノベーションを実現しました。もちろん、FTXとBitMEXは中央集権型の運営です。DEXが派生商品を提供する中で、dYdXは早期に動き出し、Ethereumのスマートコントラクトを使用した集中型のオーダーブック、マッチングエンジン、および非保管型のセットアップを使って、2020年に最初のパーペチュアルスワップを提供しました。

3年後、DEXの取引活動の大部分はまだスポットトレーディングの場で行われています。唯一の例外はdYdXです。

今日のdYdXの取引量は、2021年における2つの進展によるものです。1)Ethereumメインネットチェーンから、Starkwareが提供するレイヤー2のロールアップにシフトし、より速く、より安価なトランザクションを実現しました。2)dYdXトークンの発行、ガバナンス、セキュリティ、そして最も重要な報酬に使用されるトークンの導入。これらの変更はdYdX v3として知られるものの重要な特徴となり、dYdXは取引量を増やし、3つの上場ペアから30以上に急速に拡大することができました。

早期の動きの利点は強力な要素でした。dYdXが発表した最後の新規上場は2022年5月のTezos(XTZ-USD)でした。市場ペアを追加するか新機能を開発する代わりに、dYdXの開発者は集中型のパーペチュアルスワップ取引所での取引の基本的な体験を忠実に提供することに焦点を当ててきました。特にAPIを介して取引するプロのトレーダーにとって、「類似した感覚を持つことが重要です」とJuliano氏は述べています。「私たちは大きな進歩を遂げました。私たちがStarkwareの上に構築した現行の製品は非常に進化しました」と彼は語りました。

プロのトレーダーがdYdX v3を使用する理由

Julianoによると、取引の約80%はAPIを介して相互作用する「機関」からのものであり、残りの20%は取引所のユーザーインターフェースを介して取引する「プロシューマー」からのものです。

私はJulianoが「機関」と言うとき、保険や年金基金、大規模資産運用会社を指していると仮定しています。それは小規模なヘッジファンドや独自の取引デスクです。彼らは利益を得るためにここにいます。学びや革新の飾り窓のためではありません。「機関」という言葉はよく使われる省略形ですが、私は「プロフェッショナル」を好むです。

DeFiの採用への道は、期待どおりに機能し、ルールと透明性を維持する市場インフラになるかもしれません。

一日にはdYdXよりも多くの取引量を持つ半ダースの信頼性のある中央集権型の派生商品取引所があります。なぜこれらのプロフェッショナルはより小規模な準分散型の会場を選ぶのでしょうか?

理由1:透明性

Eric QiuはCMS Holdingsのトレーダーであり、dYdXのブルとして知られています。彼はこの年にペンネームで公表した調査に基づいて、DEXの成長と引き続きのDEX派生商品の支配を予測しました。CMSはdYdXのユーザーであり、プロジェクトへのベンチャー投資家であり、dYdXトークンの購入者およびトレーダーでもあります。同社のdYdXの利用は「FTX」という3つの文字で始まります。Ethereumブロックチェーンの透明性とセキュリティは、FTXを破産に追いやった投資資金の共同での預け入れを防ぐ保証を提供します。

「それはブラックスワンイベントを防いでいます」とQiuは言いました。「DeFiでは非常に簡単です。私はこの取引所に1億ドルを預け入れて、このウォレットに1億ドルがあります。中央集権型取引所では負債の立場がわかりません。」

アンドクドート以上の証拠があります:dYdXの月間名目取引量は2023年の最初の数か月に増加しましたが、これは12月の安値後の市場の上昇によって簡単に説明できます。

理由2:規制緩和

ある程度の範囲で、最も流動性のある暗号通貨派生商品市場は、最も規制の厳しい管轄区域のユーザーには常に利用できないものでした。今もそれは当てはまっています:dYdXとバイナンス・フューチャーズはカナダや米国で製品を提供していません。

世界中の規制当局は米国よりもDeFiに友好的なようです。dYdXは具体的には米国、カナダ、米国の制裁対象国のリストを除外しています。一方、バイナンスは約100の国にサービスを提供しており、各大陸で注目すべき除外があります。

dYdXがアクセス可能な世界の多くの場所があり、バイナンスがそうでない場所もあります。そして、バイナンスの罰則には「あなたのBinanceアカウントを「終了、停止、クローズ、保持または制限」する」という取引所の明示的な権利による資金の喪失が含まれています。一方、dYdXのEthereumスマートコントラクトはこれを防ぎます。

市場メーカーにとって、おそらくdYdXのプロフェッショナルの取引量のかなりの割合を占めることから、取引所は非常に魅力的です。

参考: Citi Says Decentralized Crypto Exchanges Are Gaining Market Share From Centralized Peers

「一部のトレーダーにとって、dYdXは他では手に入りにくいものを提供しています」と、GalaxyとGenesis Global Tradingの元デリバティブ部門責任者であり、現在は仮想通貨オプションに特化した主要取引業務Arbelos Marketsの共同設立者であるJoshua Limは言います。「もしある人が本当にETHやBTCのレバレッジ取引をBinanceで行えない場合、別の場所に行かなければなりません。おそらくそれは25~50ベーシスポイント以上高くなるかもしれませんが、良い代替案はありません。顧客はアクセスのためにより高いスプレッドを支払うことを喜んでいます。」

理由#3:取引手数料が安い

透明性とセキュリティは、dYdXにプレミアムを課す十分な理由かもしれませんが、実際には、一部の領域でのdYdXの手数料は中央集権的なデリバティブ取引所よりも低い場合があります。

dYdXの手数料は、資金の預入や引き出し、および取引時に、中央集権的な取引所と比較して有利です。Qiu氏によれば、特にトークン報酬を考慮に入れると、「99%の時間」においてdYdXの手数料は有利です。

もちろん、手数料は取引にお金をかける唯一の方法ではありません。流動性の低い市場では、市場の出来高が吸収できる以上の取引が一時的に価格を動かすことで、スリッページによってトレーダーは損失を被ることもあります。

しかし、流動性はバイナリーの問題です。つまり、取引を実行するのに十分な流動性があるかどうかです。dYdXでは、ETHやBTCの市場は1日あたり数億ドルの取引高を処理しており、数千万ドルの取引高を処理するオルトコインの市場もあります。これはほとんどのトレーダーに十分であるとQiu氏は述べています。流動性が低い市場では、指値注文は過度のスリッページに対して保護することができます。

dYdX v4での変更点

前述のように、dYdX v3では新機能やマーケットペアの追加が遅れていました。開発チームは現在、dYdX v4の構築に注力しています。v4のリリースでは、アプリケーション専用のブロックチェーンであるアップチェーンに取引所を移行します。この目的に特化したdYdXのためのブロックチェーンには、以下の3つの重要な開発が含まれます:1)dYdXオーダーブックとマッチングエンジンの分散化、2)新しいマーケットペアの追加を許可する権限なしの仕組み、および3)トークン保有者への取引手数料の分配。

「流動性は2つの方向に分かれています。1つはCMEなどの高度に規制された場所への流れ…反対極端にはdYdXがあります。」

権限なしのマーケット

dYdX v3では、プロジェクト開発者チームが取引所に追加するマーケットペアを決定していましたが、dYdX v4のアップデートにより、マーケットペアの追加と削除がオンチェーンガバナンスを通じて可能になります。

新しいペアの迅速な追加は、一部の取引所にとって差別化要素となっています。規制リスクを負う意欲のある取引所は、新しいコインが急増したときに最初にアクセスを提供することで恩恵を受けてきました。これらのユーザー獲得の機会は、一時的なものであり、その後関心が薄れるメメコインなどの場合もあります。

権限なしのマーケットペアの追加が意図どおりに機能すれば、dYdXは新しいペアを追加する速度が最も遅い取引所から最も速い取引所になる可能性があり、中央集権的な競合相手からユーザーを引きつける機会を提供することができます。

手数料の分配

多くの仮想通貨取引所、DEXや中央集権的な取引所を含めて、dYdXも報酬と手数料の両方を使用しています。ユーザーは取引ごとに手数料を支払い、dYdXトークンとしての報酬を受け取ります。このトークンは忠誠度ポイントのような機能を果たします。

参考:中央集権的な取引所は存続し続ける | 見解

取引所は暗号通貨の中でも最も利益の出る運営の一つです。長期的には、取引所は手数料収入よりも多く報酬を支払うべきではありません。しかし、DeFiでは、ユーザー獲得のためのネット支払いがしばしば行われます。2022年第4四半期では、dYdXもその例外ではありませんでした。Messariによると、dYdXの収益は1億2810万ドルであり、報酬支払いは1億9730万ドルであり、年間の純損失は6930万ドルでした。

最近、Julianoは言った。「報酬の削減により、dYdXのオンチェーン取引が黒字化しました。」彼は「私たちの収益がトークンの発行価値を上回るようになりました。今では、人々は製品を使用するために平均的に支払い、単にそれを利用するためのインセンティブがあるわけではありません。」と述べています。

将来は、オンチェーンガバナンスがその比率を決定することになります。そして、dYdXトークンの保有者が手数料収入を受け取ることになります。「dYdX v4が発表されたとき、中央集権的なパーティ(dYdX Trading Inc.を含む)はdYdX v4で取引手数料を受け取る権限を持たない」とコアチームは約束しました。

「人々はdYdXがどれだけ収益性が高く、それが暗号通貨の中でどれだけ珍しいのかに気づいていないと思います」とQiuは述べています。「上位500のコインに行って、実際に収益を生み出すコインを見てみてください。それは5つかもしれません。成長しながら収益を上げることは非常に印象的で非常に珍しいことです。」

結論:分散化が必要です

dYdX v4の特徴は、単なる追加ではなく、存在そのものかもしれません。アメリカ商品先物取引委員会(CFTC)は9月7日、適切なライセンスの登録を怠り、レバレッジ商品を違法に提供していたとして、3つのデリバティブ取引所と和解しました。

市場は注目しています:そのニュース以降、dYdXトークンは約9.5%下落しており、同じ期間におけるイーサの下落の3倍以上です。

中央集権的な取引所は規制圧力が高まっており、ハイブリッドで準分散化したアプローチは彼らにとって魅力的なものになるかもしれません。Axelarの共同創設者であるSergey Gorbunovは今年のCoinDeskのオピニオン記事で書いています。

参考:Galen Moore – ‘Super App’ May Be Web3’s Super Power | Opinion

彼らが何をするにしても、分散化への一歩を踏み出さない限り、彼らは中途で二重に窮地に追い込まれる可能性があります。

「流動性は2つの方向に分かれています。1つはCMEのような厳格に規制された場所に向かうものです」とLimは言います。「反対の極端はdYdXです。」

「このタイプの許可なしプロトコルに関しては、多くの規制上の質問がありますが、少なくともすべてがオンチェーンで行われています」とLimは付け加えました。そこでの信頼要素は、担保が分離され、オンチェーンに存在していること、そして彼らがすべての人に対して同じ統一されたルールセットを適用していることによるものです。前のサイクルの多くのクレジット問題は、マージンのルールの不均一な適用と裁量によって生じました。」

DeFiでの採用への道は、期待どおりに機能し、ルールと透明性を維持する市場インフラストラクチャになるかもしれません。CMEの前身であるシカゴ商品取引所は1898年に設立されました。イノベーションは遅れているようです。